京藍科技于9月25日發布并購草案，本次收購上市公司擬通過發行股份的方式購買殷曉東等37名中科鼎實自然人股東合計持有的56.72%股權。本次交易完成后，將合計持有中科鼎實77.72%的股權。

      中科鼎實主業為環境修復工程服務，京藍科技收購中科鼎實股權，旨在提高上市公司在生態環境細分領域競爭力、做大做強生態環境主業。

      新浪財經發現，此次收購溢價7倍，采用分步收購的方式，但時隔3個多月前后兩次收購對應標的100%股權的作價差額竟達1億元，并且標的評估價值高于同行業可比上市公司平均值。不僅如此標的公司近兩年半內業績波動較大，穩定性存疑。同時上市公司近幾年來通過外延收購的方式保業績，但隨之而來的高額商譽問題也日漸顯現。

      溢價7倍分步收購：時隔3個多月前后兩次收購標的總體作價差額1億元

      上市公司收購中科鼎實77.72%的股權分為兩步：在2018年6月5日，上市公司以支付現金的方式收購中科鼎實21%的股權，此次交易作價為3.04億元，此次收購目的是為鎖定標的公司。本次以發行股份的方式收購中科鼎實56.72%的股權，交易作價為8.77億元，旨在獲得中科鼎實控制權，兩次交易作價合計為11.80億元。

      值得關注的是，在6月5日收購中科鼎實21%的股權時，交易作價3.04億元，按該比例計算其對應的中科鼎實100%的股權作價金額為14.45億元。而在9月25日本次交易中收購56.72%股權的交易作價為8.77億元，其所對應的中科鼎實100%股權交易作價為15.45億元。可以看出兩次分步收購相隔僅3個多月的時間，對應標的100%作價金額卻相差達1億元。

      同時本次收購以東洲評估的收益法評估為結論，截至評估基準日2017年12月31日，中科鼎實全部股東權益的評估值為15.21億元，中科鼎實合并口徑歸屬于母公司的凈資產賬面值為1.84億元，本次評估增值13.37億元，評估增值率為728.86%。

      此次收購溢價7倍，中科鼎實77.72%股權交易作價11.80億元，根據其2017年的歸母凈利潤、2018年的預測凈利潤以及評估基準日歸母的凈資產計算出其市盈率(P/E)、市凈率(P/B)。

      在9起同行業可比交易案例分析中，中科鼎實在市盈率(P/E)、市凈率(P/B)方面都高于同行業可比標的公司。同行業可比交易標的公司市盈率(P/E)平均值為28.07倍，而中科鼎實市盈率(P/E)為31.57倍，其靜態市盈率高于同行業可比標的公司平均值。在市凈率方面，行業平均市凈率(P/B)為7.48倍，中科鼎實市凈率(P/B)為8.27倍，同樣高于同行業水平。

      標的公司業績波動穩定性存疑

      本次收購簽訂了業績承諾，標的公司在2018年度、2019年度、2020年度合并財務報表中扣非歸母凈利三年累計實現不低于40,000萬元，且每年扣非歸母凈利不低于9,000萬元。

      新浪財經發現，中科鼎實毛利率與凈利率兩年半間波動較大。

      中科鼎實2016年、2017年、2018年1-6月份毛利率分別為27.18%、41.41%、41.36%，在2017年毛利率突增大漲一倍。并且在凈利率方面，2016年中科鼎實實現營業收入2.69億元，凈利潤為2931.83萬元，凈利率為10.9%;2017年實現營收3.38億元，凈利潤為4808.44萬元，凈利率為14.24%;2018年實現營收1.76億元，凈利潤為4304.83萬元，凈利率為24.47%，在2018年上半年標的公司凈利率增長近一倍。

      根據業績承諾標的公司每年扣非歸母凈利應不低于9000萬元，按照18年上半年實現4304.83萬元的盈利規模來看，達標有望。但從縱向財務指標來看，公司近三年半內業績波動劇烈，后期業績是否能穩定持續的維持增長目前尚存疑慮。

      同時中科鼎實還存在著項目占款和款項回收風險。

      中科鼎實收入主要來自工程承包項目，工程承包項目的實施進度與收入確認、工程結算存在特定計量關系，主要表現為：在已施工尚未辦理結算時，體現為建造合同形成的已完工未結算資產;而已辦理結算但尚未支付時，體現為應收賬款。因此，建造合同形成的已完工未結算資產及應收賬款的規模反映了標的公司工程承包項目的資金占用情況。

      報告期各期末，標的公司已完工未結算資產及應收賬款賬面價值較大，占資產總額的比例分別為70.46%、69.85%、77.67%。

      并且標的公司的客戶主要是各地的政府部門、國有城建單位，該部分客戶由于內部付款審批流程較為完善，涉及審批程序較為繁雜，工程項目款項的結算周期相對較長，并且工程項目驗收也需要一定時間，這也就意味著標的公司的項目占款不僅金額重大，并且占款期限也相對較長，此時如果客戶的結算周期、付款條件及付款周期惡化，標的公司的現金流將受到影響。

      而在17年，中科鼎實因難以收回項目款項身陷訴訟。

      標的公司作為原告提起民事訴訟，訴請重慶金翔化工實業有限責任公司(以下簡稱“重慶金翔”)支付工程款5，453.68萬元及承擔延期給付的工程款利息。對此未決訴訟款項中科鼎實計提了100%的壞賬準備。

      尋求并購保業績商譽高企存隱憂

      京藍科技2013年至2015年業績并不理想，營收增速緩慢，并且連續三年凈利潤均為負數，處于虧損狀態。為改善公司業績不佳的局面，公司開啟了并購之路。

      在2016年、2017年先后收購了京藍沐禾節水裝備有限公司100%股權以及京藍北方園林(天津)有限公司90.11%股權。并購后京藍科技業績有所提升，扭虧為盈。但毛利率卻呈大幅下滑趨勢，2015年毛利率為57.17%，2016年毛利率腰斬，下滑為29.16%，至2018年上半年毛利率略有所回升達31.37%。

      而兩次溢價并購也帶來了巨額商譽掛賬問題，根據2018年半年報數據顯示，京藍科技并購沐禾節水計提商譽金額為10.64億元，并購北方園林計提商譽金額為1.87億元，目前商譽合計為12.51億元，占總資產比重為12.33%。

      但此次交易為溢價7倍收購，交易作價11.80億元，標的公司歸母凈資產評估增值13.37億元，這也就意味著完成此次并購后，將會有大額商譽掛賬，而公司的商譽也會進一步高企。

      商譽在每年年底要進行減值準備測試，屆時若標的公司未來盈利未達預期，業績出現波動，那么將會面臨商譽減值的風險，進而影響京藍科技當期凈利潤。